2023-05-10 14:56:27
报告导读：
◆ 我们的观点：2019年动力煤供需将呈现小幅过剩的格局。用电量增速放缓，能源结构调整降低煤炭消耗，非化石能源持续发力，动力煤需求增速确定性下滑。供应而言，产能淘汰接近尾声，新增产能仍将增加，动力煤价格的阶段性顶部已经出现。
◆ 我们的逻辑：在2019年贵金属价格逻辑的演变路径上，我们依然遵循投资性需求的两条路径去看：
◆ 需求—用电量增速放缓，能源结构调整抑制耗煤量上升，火电新增装机容量有限，非化石能源持续发力，其他耗煤行业增速放缓。从宏观政策定调来看，我们预计2019年总需求平稳，相较于2018年的用电量需求增幅，2019年用电量增速放缓。从能源结构调整而言，国家层面，以及各地政府明确提出要降低燃煤机组耗煤量，煤炭消费比重下降，火电耗煤需求受到政策性抑制。从经济性考虑，2016年以来煤炭价格快速上行，侵蚀了火电企业的利润，导致火电装机容量增幅有限。
◆ 从非化石能源发电来看，受益于能源结构调整，核电，太阳能等新能源持续发力，对于火电的替代作用也逐步增加。就冶金、建材、化肥等耗煤行业的需求增速来看，受总需求增速放缓，等不确定性因素影响，2019年这些行业对煤炭的需求量增速同样下滑。
◆ 供应—落后产能淘汰接近尾声，国内供应仍有增量，进口“平控”政策将延续。经过3年的供给侧改革，2019年-2020年，两年所剩余的化解过剩产能目标不足2亿吨，煤炭行业落后产能的淘汰接近尾声，全国产量继续向山西、陕西、内蒙古等主要产区集中。从国内供应来看，考虑到新增、改扩建等手段，国内煤炭产量仍然会有增量，我们预计国内供应增加3%。从进口来看，进口“平控”政策将会延续，但从2018年的政策执行来看，做到进口零增长的概率不大，相较于2018年1-11月进口增幅9.2%，预计2019年增幅下降到2%。
◆ 价格见顶已经明确，下跌节奏仍需把握：供需从弱平衡向小幅过剩的切换已经明确，2019年动力煤价格创新高概率极低。下跌过程中，仍然需要关注市场对于绝对价格的认可，从而形成在某些点位的支撑。从2018年的经验来看，电厂对于绝对价格认可，相比于库存而言，对价格波动的影响更大。2018年电厂库存和港口库存持续位于高位，但动力煤价格却没有因为库存的增加而出现趋势下跌。
◆ 短期市场对于两个价格的分歧较大，一个是550元/吨，这是2018年现货价格的低点，一个是535元/吨，这个是2018年和2019年动力煤长协基准价，打穿这两个价格位置需要现货矛盾的持续累积。
◆ 投资建议：2019年动力煤期货的价格波动核心区间在470元/吨-650元/吨。
◆ 风险提示：宏观刺激性政策刺激需求激增将打破区间上沿，系统性的金融风险将打穿区间的下沿。
作者简介：
马亮：国泰君安期货铁矿石研究员，复旦大学金融学硕士。致力于基本面研究，对产业链有较为清晰的认识,、期货日报等主流媒体发表多篇文章。擅长运用供需分析、统计分析、技术分析、行为分析等方法把握趋势性机会。2016年上海期货交易所“优秀分析师”评选活动中获最佳研究团队第一名、最佳新人分析师第一名。
目录
1. 2018年铁矿石期货走势回顾
2. 2019年铁矿石价格运行逻辑展望
2.1 供应端：全球供应增速继续放缓
2.1.1 四大矿山增产周期进入尾声，边际增量有限
2.1.2 非主流及国产矿供应维持低位平稳
2.1.3 2019年全球铁矿供应增速继续放缓
2.2 需求端：2019年全球铁矿需求仍有增长
2.2.1 国内：环保扰动减弱，铁矿需求仍有提升空间
2.2.2 国外：印度及东南亚新增产能提升海外铁矿石需求
2.2.3 2019年全球铁矿石需求仍有增长
2.3 2019年铁矿石结构性问题将有所缓解
2.3.1 铁矿石长期积累的存量压力短时间内难以得到根本解决
2.3.2 近年来铁矿石结构性矛盾突出，掩盖总量矛盾
2.3.3 钢厂利润回落将带来铁矿石结构性矛盾的缓解
2.4 2019年铁矿石供需平衡表
3. 结论及投资建议
3.1.1 2019年铁矿石的核心矛盾及整体预判
3.1.2 投资建议
2018年铁矿石期货总体呈现出宽幅震荡的格局，全年跌幅为9.40%，振幅为28.99%。从全年视角来看，铁矿石自身并没有非常突出的矛盾，在黑色系中以跟随走势为主，由于缺乏政策红利并且有较大的库存压力，所以在2018年绝大部分时间里铁矿石走势均要弱于黑色系其他品种。主逻辑的不清晰与题材的匮乏也使得铁矿石市场关注度有所下降，持仓与成交均较往年出现明显下降，价格波动幅度也有明显降低。将全年铁矿石走势进行驱动逻辑的细分，可分为四个阶段。
（1）第一阶段（1月-3月）成材大跌引发钢厂去库，铁矿石期货探明年内低点
经历了2017年黑色系的大幅上涨，2018年年初市场心态极度乐观，春节前后补库热情高胀，钢材库存创近5年来高位，同时钢厂厂内铁矿石也大幅上升至35天的高位。而春节后钢材终端需求释放大幅不及预期，库存压力不断积累，引发市场心态的快速崩溃，2月末开始钢材连续出现大幅下跌，一度逼近长流程成本，市场情绪极度悲观，同时引发了钢厂对于铁矿石的去库，钢厂厂内铁矿石库存由春节期间35天的高位迅速下降至28天，引发了铁矿石的同步大跌，1-3月期间铁矿石期货指数下跌19.15%。
（2）第二阶段（4月-7月）：品种间结构性矛盾凸显，铁矿石期现走势分化
2018年4-7月成材期货出现了连续大幅上涨，而铁矿石期货走势陷入纠结，涨幅远不及其他黑色系品种，铁矿石品种间矛盾在这段时间内成为市场的主导逻辑。2018年一季度由于低铝国产矿供应的大幅减少，导致钢厂对低铝资源需求迫切，而从我国铁矿石主要的进口来源来看，澳洲资源铝含量普遍较高，而巴西资源具有低铝的特点，钢厂大量选择低铝巴西资源以弥补国产矿的缺口，澳洲资源受到市场冷遇，“硬通货”PB粉甚至到了无人问津的地步。所以我们看到在这段时间内澳洲与巴西的主要品种价差迅速扩大，以BRBF-PB为例，两者价差从2018年年初的-5元/吨一路最高上行至2018年7月的69元/吨,而这种现货的剧烈分化对铁矿石期货带来了直接的影响，大连铁矿石期货主要对标现货品种为澳洲资源，而在这段时间内澳洲资源整体受到压制，现货流动性与价格弹性大幅下降，对期货盘面形成了非常明显的压制，4-7月铁矿石期货指数涨幅仅有6.95%，而在这段时间里螺纹钢期货指数涨幅超过25.00%。
（3）第三阶段（8月-10月）：供需双双边际改善，铁矿石迎价值修复
8-10月期间铁矿石现货供需双双改善，供应方面，8-10月供给端的改善主要体现在澳洲矿山，RIOTINTO在经历了上半年的颓势后，主动调整其资源品质，PB粉的铝含量有明显降低，同时主动减少发货量，BHP在四季度频繁遭遇矿区事故，对其发运也产生了较大的影响，品质的提高和发运的减少共同促成了以澳洲矿山为主的供给端的改善；需求方面，9月后国内钢厂限产明显不及预期，带来了铁矿石需求的超预期改善，钢厂绝对需求量和补库水平明显上升，同时随着澳洲资源品质的改善和性价比优势，钢厂选择偏好逐渐向澳洲资源转移。供需两端同时出现的这种边际改善提升了铁矿石价值修复的动力，铁矿石期货走出了年内最流畅的一轮上涨，铁矿石期货指数期间涨幅为10.52%。
（4）第四阶段（11月-12月）：政策及外部风险扰动增多，波动加剧
进入年底后政策与外部扰动加剧，国内环保限产松动得到市场确认，但程度仍存在分歧，尤其是部分地区限产政策反复，加剧了政策端预期的不确定性，引发市场情绪大幅波动；另外，中美贸易问题的突然缓和，原油持续重挫，美股剧烈波动也加剧了市场对于不确定性的担忧，在这一阶段铁矿石先跌后反弹，跌幅为4.65%，局部波动加剧。
四大矿山——2018年四大矿山发运基本维持平稳，四大矿山全年合计产量为11.82亿吨，同比增长3000万吨。预计2019年四大矿山产量合计为11.98亿吨，同比增长1600万吨，供应增速继续放缓。主要的增量贡献仍来自VALE，其余三大矿山均无明显增量。
非主流及及国产矿山——非主流矿方面，2018年非主流矿山再度出现洗牌，中小矿山退出加剧，份额向非主流矿山中规模较大的矿山如ROYHILL，MinasRio（2018年事故大幅减产，2019年恢复）、Atlas等转移，2018年全球非主流矿山供应同比下降约433万吨，预计2019年降幅放缓，2019年全球非主流矿供应为7.30亿吨，较2018年下降300万吨。国产矿方面，随着国内环保压力的缓解，2019年国产矿产量或将有所回升，2018年国产矿产量（折标准60%品位）约为2.65亿吨，较2017年下降819万吨，预计2019年国产矿产量回升至2.67亿吨，较2018年增长200万吨。
得益于四大矿增量的大幅减少，2019年全球产量约在21.95亿吨，同比增长1500万吨，增幅0.69%，增幅较2018年继续收窄。
2018年四大矿山发运基本维持平稳，四大矿山全年合计产量为11.82亿吨，同比增长3000万吨。其中，增量的主要贡献来自于VALE，2018年VALE产量达到3.90亿吨，同比大幅增长2500万吨，而其余三大澳洲矿山发货产量同比变化不大，合计贡献了500万吨的增量。
对于2019年，我们预计四大矿山合计产量增幅将会进一步放缓，全年增量在1600万吨，其中RIOTINTO和FMG产量与2018年持平，VALE增长1000万吨，BHP增长600万吨。
VALE：作为VALE近年来最大的增产项目，S11D矿山从2016年12月投产以来产量增长迅速，根据2018年三季报显示，S11D项目工程已完成98%的进目标，2018年全年产能利用率有望达到70%，产量接近6000万吨，距离2020年达到9000万吨年产量上限只有3000万吨的距离。2019年VALE的主要增量仍来自S11D项目，预计2019年S11D贡献的增量在1500万吨。自从S11D投产以来，VALE同时也进行着内部资源的整合与优化，VALE共有四大矿区，分别为北部、东南部、南部和中西部系统，S11D隶属于其北部系统，可以看到2017年以来其北部系统的产量持续大幅增长，而另外三个系统的产量均有不同程度的下降，我们预计另外三大系统明年可能会有500万吨左右的减量。我们预计2019年VALE的增量约为1000万吨，总产量达到4亿吨。
RIOTINTO：力拓近两年并没有新增产能的投放，产量将基本维持平稳。值得注意的是，2018年上半年PB遭到市场冷遇，RIOTINTO从2018年下半年开始着力提高资源品质，并一度减少发货量，可以看出其运营策略并非像过去一样一味的去追求产量和发运，重心逐步向如何迎合市场需求，以达到维持并提升市场占有率的方向转变。我们预计2019年RIOTINTO无增量，总产量维持在3.5亿吨。
BHP：BHP在2018年年初下调了之前的产量目标，并且在2018年四季度遭遇多次矿区事故，实际产量低于目标量，未来主要新投产项目为SouthFlank，用于替代接近枯竭的Yandi矿山，并不会带来明显的增量。考虑到2018年BHP事故频发对产量造成较大影响，2018年实际产量低于预期，并且金布巴产量在未来仍有增长空间，BHP在2019年产量或有小幅增长。我们预计2019年BHP增量约为600万吨，总产量为2.78亿吨。
FMG：FMG的扩产早在2015年基本全部完成，2015-2018年的年产量稳定在1.70亿吨附近，2016年中国钢厂对中高品矿石偏好度明显提升对FMG带来较大冲击，在2018年中的报告中FMG宣布投资12.75亿美元进行Eliwana矿山的开发，该矿山主产60%的中品位资源，丰富了FMG目前全部为低品位的品种结构，但该矿山的实际投产将在2021年，未来2年FMG产量大概率仍维持现有水平。我们预计2019年FMG增量为0，总产量维持在1.70亿吨。
对于除四大矿山以外的全球非主流矿，由于其数量众多且遍布各个国家，统计有较大难度，而我国作为全球第一大铁矿石进口国和消费国，可以通过对国内进口来源的分析来判断非主流矿的供给情况。
截至2018年11月，我国铁矿石累计进口9.78亿吨，同比下降1.30%，值得一提的是，2018年3月铁矿石累计进口同比下降0.10%，是自2015年10月以来首次累计增速落入负增长区间。我们对进口来源的主要国家进行分解（数据截至2018年9月），2018年1-9月，来自于澳大利亚和巴西的铁矿石累计进口增速分别为2.42%和-1.00%，而除澳大利亚和巴西两国以外来自于其他国家的铁矿石累计进口增速为-16.61%，也就是说除了巴西和澳大利亚两国外，其他国家的非主流矿山进口量出现了明显的下滑。
对于巴西和澳大利亚的非主流矿山，我们通过主流矿山的发运与国内进口增速进行对比，2018年澳洲三大矿山合计发运同比上升3.96%，VALE发运同比上升高达10.33%，均要明显高于国内分别来自澳大利亚和巴西两国的进口增速，由此我们可以认为，澳大利亚和巴西两国的非主流矿山供应也出现了明显的下滑，结合前文，由此我们可以明确的推断出全球除四大矿山以外的非主流矿山在2018年的供应仍在继续下降。
对于2019年非主流矿山供给情况，我们认为，2018年非主流矿山再度出现洗牌，中小矿山退出加剧，份额向非主流矿山中规模较大的矿山如ROYHILL，MinasRio（2018年事故大幅减产，2019年恢复）、Atlas等转移，2018年全球非主流矿山供应同比下降约433万吨，预计2019年降幅放缓，2019年全球非主流矿供应为7.30亿吨，较2018年下降300万吨。
与非主流矿类似，2018年国产矿产量同比也出现了下降，一方面是来自于国外主流矿份额的挤压，另一方面来自于国内环保高压政策压制了国产矿的开工。从上图可以看到，2018年上半年国产矿开工率大幅低于2017年同期，而到下半年随着环保的放松，国产矿产能利用率有所恢复。
对于2019年国产矿供给情况，我们认为，随着国内环保压力的缓解，2019年国产矿产量或将有所回升，2018年国产矿产量（折标准60%品位）约为2.65亿吨，较2017年下降819万吨，预计2019年国产矿产量回升至2.67亿吨，较2018年增长200万吨。
2018年全球铁矿石供应出现明显的分化，四大矿山继续增产抢占市场份额，四大矿山2018年增量合计为3000万吨，而国产矿和非主流均出现了负增长，其中国产矿产量下降819万吨，非主流产量下降433万吨。
进入2019年后供应端的这种分化局面将会有所缓解，四大矿山产量增速将有明显放缓，增量为1600万吨，国产矿产量有望实现200万吨的增量，而非主流产量或将继续同比下降300万吨，但降幅较2018年有所收窄。得益于四大矿增量的大幅减少，2019年全球产量约在21.95亿吨，同比增长1500万吨，增幅0.69%，增幅较2018年继续收窄。
国内——2019年环保对于国内高炉扰动将有明显减弱，高炉恢复常态化生产后将会带来铁矿需求的上升，虽然总体高炉系数受到利润回落的压力将有所下滑，总体上我们认为国内明年生铁产量仍有约600万吨的增量，换算铁矿需求增加量为960万吨。
国外——2019年海外铁矿需求同样也有增长，近年来印度及东南亚钢铁产能扩张速度加快，未来仍有较多的新增产能投产，我们预计2019年全球长流程新增产能仍主要集中在亚洲，所带来的生铁产量增量为698.5万吨，换算铁矿需求增加为1118万吨。
2019年全球铁矿石需求仍有望维持正增长，但由于国内生铁产量增速的下滑，对全球铁矿石需求增速产生拖累，预计2019年全球铁矿石需求217761万吨，同比增长0.96%。
2017-2018采暖季北方地区针对高炉大面积严格限产，2017年四季度至2018年一季度生铁产量出现明显下降，而进入2018年二季度后随着限产压力减轻和高利润刺激下钢厂高炉利用系数的不断提升，生铁产量不断上升，为了体现高炉利用系数的上升，我们对比无明显限产干扰情况下2017年与2018年的5-9月的生铁产量，2017年5-9月生铁产量合计为30792.70万吨，而2018年同期为33982.40万吨，增幅高达10.36%。在2017年下半年至2018年长时间的高利润刺激下，如果排除限产月份，在2018年的其他月份里，可以认为钢厂的高炉利用系数已经接近峰值，生铁的最大产量区间已经探明。
对于2019年的生铁产量，需要从两方面进行考量，一方面，钢厂环保限产明显放松，并且这样的状况在2019年有望得到延续，相对于2018年，2019年高炉受到限产扰动要明显减少，这将会带来采暖季生铁产量的提升；另一方面，钢厂利润在2019年大概率出现大幅回落，在这样的背景下，钢厂高炉利用系数或难以维持在2018年的高位，出于成本考虑钢厂会调低入炉配比，另外对于存在超期服役情况的高炉一旦遭遇利润下滑钢厂的检修意愿也会上升，高炉利用系数的降低将会带来生铁产量的下降。综合来看，我们认为，2019年钢厂高炉利用系数降低带来的生铁产量的减少或将低于环保放松对生铁产量带来的提升，更重要的一点是，正如我们在2019年钢材年报里所预计的，2019年钢材供需过剩导致钢厂利润下滑，从而使得供应端有主动收缩，粗钢产量或有下降，但这种下降主要由废钢用量的较少导致，废钢的减量足以带来粗钢供需的再平衡，钢厂利润下滑不会真正威胁至高炉端成本，所以我们预计2019年生铁产量仍将继续增长600万吨，换算铁矿需求增加约960万吨。
在经合组织（OECD）在2018年9月发步的最新报告《CapacityDevelopments in the World SteelIndustry》（世界钢铁工业产能发展）中，其对于2018-2020年全球范围内投产的钢铁产能有详细的统计，其中涉及国家、地区、具体企业、新建产能类型（长流程、短流程）、建设状态（计划、在建、投产）、产能规模、起始年份等，经过梳理，我们筛选出出2019年可能带来产能释放的具体项目如下表（按照长流程、在建状态、起始年份在2018年或以后条件进行筛选）。
由于长流程钢厂建设周期较长，一般在2年以上，所以我们对在2018年开始建设的产能在2019年释放的产量假定为50%，在2019年开始建设的产能当年释放产量为20%，得出2019年全球由新增产能带来的生铁产量增长为698.5万吨，换算铁矿需求增加为1118万吨。
2019年环保对于国内高炉扰动将有明显减弱，高炉恢复常态化生产后将会带来铁矿需求的上升，虽然总体高炉系数受到利润回落的压力将有所下滑，总体上我们认为国内明年生铁产量仍有约600万吨的增量，换算铁矿需求增加量为960万吨。
2019年海外铁矿需求同样也有增长，近年来印度及东南亚钢铁产能扩张速度加快，未来仍有较多的新增产能投产，我们预计2019年全球长流程新增产能仍主要集中在亚洲，所带来的生铁产量增量为698.5万吨，换算铁矿需求增加为1117.6万吨。
2019年全球铁矿石需求仍有望维持正增长，但由于国内生铁产量增速的下滑，对全球铁矿石需求增速产生拖累，预计2019年全球铁矿石需求217761万吨，同比增长0.96%。
2013年四大矿山增产周期拉开序幕后，铁矿石供给过剩逐年加剧，2016、2017年两年全球年过剩量均在8000万吨以上，连年供给的大幅过剩通过转化为库存形成不断积累的存量压力来源，国内41港的港口库存从2015年6月的7871万吨一路持续上升至2018年3月的15691万吨。
2018年开始这种大幅过剩的压力有所减轻，年过剩量为2317万吨，预计2019年这种压力仍会进一步减轻至过剩1739万吨，但这种减轻体现的只是过剩量的减少，铁矿石仍维持供大于求的格局，更重要的是，铁矿石连续多年积累的库存压力仍然存在，并且在短时间内我们看不到从根本上解决这种长期积累的总量压力的可能，也就是说铁矿石的存量压力仍将长时间存在。
虽然铁矿石总量过剩的压力在逐年积累，但2016年以来随着钢厂利润的改善，总量并非是市场的核心关注点，由钢厂高利润催生的铁矿石结构性矛盾近年来成为铁矿石价格运行的核心逻辑：即钢厂在高利润的情况下，为追求产量的增长大量使用中高品位铁矿石，从而引发中高品铁矿石资源局部性的紧平衡，高低品铁矿石资源走势出现剧烈分化，从而使得以中高品资源为定价基准的现货普氏指数和大连铁矿石期货维持相对强势。
2016年下半年开始至2017年全年，铁矿石的结构性矛盾主要通过铁元素来体现，最直接的反映就是铁矿石高低品价差的快速扩大，以PB-超特为例，两者价差从2016年年初的37元/吨一路上行至最高242元/吨，并长期维持在150元/吨以上的高位。
2018年开始铁矿石结构性问题逐步演化为中高品资源品种间的矛盾，主要通过铝元素来体现，根本原因在于由于国产矿2018年初大量退出导致钢厂固定配比的低铝国产矿资源紧缺，入炉矿石铝含量过高会影响出铁率，而澳洲资源普遍铝含量较高，低铝的巴西资源受到市场亲睐，所以2018年上半年巴西与澳洲资源的价差出现了快速的扩大，以BRBF-PB为例，两者价差从2018年年初的-5元/吨一路最高上行至2018年7月的69元/吨，7月后随着澳粉资源品质的改善价差出现了快速回落。
在总量严重过剩的背景下，铁矿石中高品资源从2016年开始也走出了一轮“小牛市”，这其中根本的原因在于钢厂利润的大幅改善，选择偏好向中高品资源集中，造成了中高品资源的紧平衡状态，也就是说，虽然铁矿石总量严重过剩，但当钢厂集中选择某一类品种时，大量的港口库存中只有中高品资源才能视为“有效供应”，而当从结构性视角考虑这部分铁矿石的“有效供应”和实际需求时，从2016年开始一直维持着紧平衡状态。
我们注意到，在2016-2018年钢厂一味追求高产量的同时，其对于原料的自主调节能力也在变强，一方面体现在钢厂在遭遇利润大幅波动时对于中高品资源配比调整越发灵活，另一方体现在钢厂对于废钢利用能力的提高使得废钢对铁矿的潜在替代能力增强，对于2019年我们需要考虑的是，在钢厂利润大概率回落至中性偏低位的区间时，钢厂对于控制成本的诉求将会增强，而目前高低品价差处于高位区间，低品资源的相加比优势凸显，一旦利润下滑钢厂无疑将会加大低品资源的配比，减少高品资源的使用，连年来铁矿的高低品结构性矛盾将会有所缓解，最直接的体现就是铁矿石的高低品价差将会明显收窄。
2019年我们预计全球铁矿石供给为21.95亿吨，同比增长1500万吨，全球铁矿石需求为21.78亿吨，同比增长2078万吨，过剩约1739万吨，总量维持过剩状态，但边际上的改善仍在持续。
2019年呈现出供给与需求增幅同步放缓的情况，需求端由于国内生铁产量逐步见顶，2019年继续增长的空间有限，仅有约600万吨增量，换算铁矿石需求增加960万吨，增幅为0.79%。而海外主要来自于印度和东南亚部分新增产能的投放，使得海外铁矿石需求仍有1.19%的增速水平，带来约1117.6万吨铁矿石需求的增量，与2018年基本持平。供应端1500万吨的增量主要由VALE贡献，国产与非主流基本维持平稳。
值得注意的是，2019年约1739万吨的过剩水平属2015年以来的最低水平，2016-2017年铁矿石供需严重过剩，年过剩量均在8000万吨以上，进入2018年后，随着四大增产周期逐步进入尾声，非主流供应再度受到挤压，国产矿受到环保限产扰动，铁矿石的过剩情况有了明显改观，2018年全年过剩2317万吨，2019年这种边际上的改善将会延续。
对于2019年，从总量上来看，铁矿石供给增幅继续放缓，同时需求仍有增长，供需边际进一步好转，但受制于高存量压力，对于铁矿核心矛盾的分析仍需要从结构性的视角展开，即在钢厂利润下滑的大背景下，钢厂对于铁矿的绝对需求以及选择偏好会发生怎样的改变？
首先，目前短流程炼钢成本要明显高于长流程，并且在长流程中，铁水成本也要低于入炉废钢成本，所以当钢厂遭遇利润下滑甚至逼近成本时，首先会减少的是废钢的使用量，如我们在钢材年报中的预测，2019年粗钢产量同比下降463万吨，而粗钢的减量主要是由废钢用量的下降所带来，并不会真正威胁至高炉生产，铁矿石需求不会受到明显的冲击；
其次，考虑到2019年环保限产的放松，高炉生产不会受到像2018年那样大幅的扰动，2017-2018采暖季实际产量和此前市场按照限产比例预期的产量相差较大，实际产量要明显高于此前的预期，而这主要是由于钢厂在炼钢环节大量加入废钢所导致，各地烧结和高炉是按照文件要求比例强制关停的，也就是说铁矿石的需求在2017-2018年全国钢厂大面积长时间限产的情况下是受到明显抑制的。所以当2019年高炉恢复常态化生产后，会带来生铁产量的提升，从而会使得铁矿石需求增加。
最后，我们认为，2019年高炉恢复常态化生产后，实际产量的增长并不会特别明显，我们预计2019年全国生铁产量增加600万吨，换算铁矿需求增加960万吨。2019年钢厂利润大概率出现明显下滑，在钢厂利润恢复至正常或是低位区间时，钢厂的策略也会从过去的一味追求产量向控制成本转移，对于铁矿石的选择不再像前两年一样优先考虑铁品位，而是将性价比的考虑放在第一位，而连年来持续走高的高低品价差已经显示出低品矿资源的性价比优势，这将会使得钢厂对于中低品资源的选择偏好将会有明显提升，从全局的角度来说，钢厂对于各品种铁矿石的选择将会更加平均且更为灵活，这将会带来铁矿高低品价差的收窄。
总体上，我们认为铁矿石明年并没有明显的趋势性机会，或将呈现宽幅震荡的格局，低位的支撑一方面来自于供需的边际改善；另一方面来自于近年来相对于黑色系其他品种有限的涨幅，有一定的“价值洼地”效应；而上方的限制一方面来自于钢价可能出现的趋势性下行；另一方面来自于钢厂利润收缩后对于铁矿选择性偏好的改变，中高品资源缺乏性价比优势使得依赖中高品资源定价的连铁盘面和现货普氏指数上方都受到明显制约。从跨品种角度看，明年钢材整体过剩压力加大，价格和利润都有较大的下行压力，而铁矿石由于其自身供需的边际改善叠加上一定的“价值洼地”效应，表现或较成材相对强势，关注螺（卷）矿比趋势性下行的机会。
核心关注点
钢厂利润与高低品价差的动态关系，铁水成本与废钢成本的动态关系。
（1）钢厂利润与高低品价差：钢厂利润与高低品价差具有明显的正相关关系，钢厂利润的变化势必会带来高低品价差的变化，而高低品价差的调整主要通过高弹性的中高品资源进行调节；
（2）铁水成本与废钢成本：成本端会是2019年钢材市场关注的焦点，静态看目前铁水仍有明显优势，但不排除铁矿石与废钢的竞争或在2019年有阶段性的体现。
核心价格区间
普氏指数：[55，80]美金/干吨，全年均价：64美金/干吨；
铁矿石期货指数：[400，550]。
主要策略
宽幅震荡思路为主，参考钢厂利润变化确立上下限；套利策略以阶段性做空螺矿比为主。
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